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La due diligence financière est menée par les équipes Transaction Services (TS).
Elle est centrale dans un process M&A car elle permet de produire des états financiers normatifs, c’est-à-dire débarrassés de tous les éléments exceptionnels ou spécifiques à l’actionnaire actuel.

Sans états normatifs, il serait impossible pour le vendeur et l’acheteur de s’accorder sur une valorisation juste, puisque l’Equity Value obtenue représente le prix de vente.

Retraitement de l’EBITDA

Pour appliquer des multiples EV/EBITDA, il faut utiliser un EBITDA normatif, c’est-à-dire l’EBITDA que la société générerait dans des conditions normales, sans décisions comptables ou dépenses propres à son détenteur actuel (management fees, loyer non-market, dépenses non-récurrentes, etc.).

L’objectif est de valoriser la performance intrinsèque de l’entreprise, et non celle artificiellement influencée par l’actionnaire vendeur.

Normalisation du BFR

Le Besoin en Fonds de Roulement varie fortement selon la saisonnalité de l’activité.
Si l’on prenait le BFR à un instant t, la valorisation dépendrait mécaniquement du moment de l’année, ce qui serait inéquitable :

• les vendeurs voudraient vendre lorsque le BFR est haut (donc moins de dette nette),
• et les acheteurs lorsqu’il est faible.

Le rôle du TS est donc de déterminer un BFR normatif, lissé sur plusieurs périodes, afin de neutraliser la saisonnalité.

Détermination de la dette nette retraitée

Le BFR normatif influe sur le niveau de trésorerie et donc sur la dette nette.
Le cabinet TS recalcule une dette nette retraitée, épurée des éléments exceptionnels (dette IFRS 16, dettes quasi-cachées, éléments non opérationnels).

Objectif final : obtenir une Equity Value juste

Une fois l’EBITDA normatif et la dette nette retraitée déterminés, on peut réaliser le bridge entre EV et EqV.
Ce bridge est essentiel car l’Equity Value représente le prix réellement payé au vendeur.

La due diligence financière garantit donc que vendeur et acheteur se mettent d’accord sur un prix équitable, fondé sur des indicateurs normalisés qui reflètent véritablement la performance durable de la société.

-> Si, au contraire, la dette nette ou le BFR sont inférieurs aux estimations, le prix peut être ajusté à la hausse → l’entreprise est livrée avec plus de trésorerie ou moins de dette que prévu, donc elle « vaut » davantage.

Cette méthode assure que le vendeur assume l’évolution du bilan entre le signing et le closing, car il en a encore le contrôle sur cette période. L’acheteur ne prend pas le risque de récupérer une société dont la situation financière se serait dégradée dans l’intervalle.

Contrairement au mécanisme lock-box, où le prix est figé à une date passée, le système des completion accounts consiste à recalculer le prix final au closing, sur la base des comptes réellement constatés à cette date.

Cette méthode vise à garantir que le prix payé par l’acheteur reflète la situation financière réelle de la société au moment où elle est effectivement transférée.

Fonctionnement détaillé

• Un prix provisoire est fixé au signing, basé sur les comptes les plus récents disponibles (souvent les derniers comptes audités ou un closing intermédiaire).
  Ce n’est pas le prix final : il sert simplement de base de calcul.
• À la date du closing, la société doit produire des comptes définitifs, appelés completion accounts.
  Ce sont des comptes arrêtés spécifiquement pour mesurer :
• -- la dette nette réelle
• -- le niveau réel de trésorerie
• -- le BFR réel
• parfois certains agrégats additionnels convenus au contrat (capex, cash normalisée…)
• Le prix final est alors recalculé en ajustant le prix provisoire en fonction :
• de la dette nette constatée au closing vs la dette nette estimée au signing
• du BFR constaté au closing vs un BFR de référence (BFR normatif)
• de la trésorerie réellement disponible
• Si la dette nette est plus élevée que prévu, le prix payé diminue → l’acheteur ne veut pas payer plus pour une société qui lui est livrée avec plus de dette que prévu.
  

Si le BFR est plus élevé que le BFR normatif, le prix diminue également → un BFR élevé signifie plus de cash immobilisé dans l’exploitation, donc moins de trésorerie disponible.